
國債收益率曲線趨於平坦或陡峭?美國聯儲局主席沃什(Kevin Warsh)在首次以主席身份主持會議時,承諾對抗通脹並實現物價穩定,市場亦因此對其政策公信力投下信任票,短期利率因預期貨幣政策轉鷹而上升,而長期利率則因市場相信其抗通脹決心而回落。在沃什時代下,國債收益率曲線趨平是否意味投資者應轉向較長存續期的債券組合?星展集團對此持謹慎態度,基於沃什一貫的貨幣政策理念,收益率曲線趨陡的風險仍然相當顯著;投資者不應被近期收益率曲線的“假突破” 而掉以輕心,過早增加久期配置。
沃什關於量化寬鬆(QE)和聯儲局資產負債表的核心貨幣主義觀點包括(a)貨幣供應過剩會推高通脹,以及(b)量化寬鬆實際上透過將政府債務貨幣化,助長政府過度擴張財政開支。星展集團認為,在此最好引用他本人的觀點:
“我認為通脹的根源在於政府過度印鈔,指的是央行過度印鈔,更廣義地說,就是政府過度支出。
– 沃什在2026年4月參議院確認聽證會表示
2008年全球金融海嘯後的大規模量化寬鬆政策並未導致物價上升。“但等等,沃什的說法錯了”,敏銳的觀察者或許會反駁。“量化寬鬆在全球金融海嘯後並未引發通脹。”雖然在2008年至2014年聯儲局實施量化寬鬆期間,美國核心個人消費支出(PCE)按年升幅平均僅1.5%,但必須理解當時貨幣傳導機制所受的限制,才能明白箇中緣由。量化寬鬆創造了銀行準備金過剩的局面,提高了銀行的放款能力,但並未提高其放款意願。金融海嘯後的時代,無論是銀行或是借款人借用這些超額準備金的意願都偏低,原因在於(a)嚴格的銀行資本和槓桿比率要求限制了放款機構的風險偏好,同時(b)借款人在經歷了全球經濟幾乎崩潰的金融危機後,不願意再承擔更多債務,反而積極償還債務。因此,大部分的超額準備金最終並未流入實體經濟;換言之,量化寬鬆雖然增加了基礎貨幣供應,但未能轉化為廣義貨幣供應的增長,因此亦未有帶來顯著的通脹壓力。

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