中國金融業 – 細談股息


過去數月中國銀行類股經歷了波動(圖1),主要因爲部份購房者拒絕為未完工的住宅項目履行抵押貸款義務,以及發展商因資金短缺導致部份工程被暫停並延遲交付。 投資者可能想知道抵制抵押貸款還款對銀行業有什麼影響,因為這些貸款是房地產發展商的營運資金來源。 媒體報導對房地產和相關行業的影響持謹慎看法;然而,自2010年以來,房地產行業佔中國GDP的比例頗低,為6%-7%(圖2)。 星展集團對中國銀行的基本投...
投資總監辦公室04 Aug 2022
圖片來源:法新社照片


過去數月中國銀行類股經歷了波動(圖1),主要因爲部份購房者拒絕為未完工的住宅項目履行抵押貸款義務,以及發展商因資金短缺導致部份工程被暫停並延遲交付。

投資者可能想知道抵制抵押貸款還款對銀行業有什麼影響,因為這些貸款是房地產發展商的營運資金來源。

媒體報導對房地產和相關行業的影響持謹慎看法;然而,自2010年以來,房地產行業佔中國GDP的比例頗低,為6%-7%(圖2)。

星展集團對中國銀行的基本投資論點是基於其穩定的股息率(6至7%);這也符合星展集團投資總監槓鈴式策略當中收益型資產的標準。過去數年,中國銀行經歷了疫情帶來的經濟挑戰,仍維持穩定派發股息。對官方而言,銀行業仍然是一個具有策略意義的行業。

圖1: 中國銀行類股指數走勢

Source: DBS

星展集團認為,近期部份購房者拒絕償還房貸的問題應不至於對中國整體經濟成長和銀行業造成長期性風險。

圖2: 房地產佔GDP比重 (1995 – 2021)

Source: DBS

雖然截至2021年底已停工的項目估計達4660億元人民幣(約700億美元),但這只佔中國GDP的0.4%,相關風險是可控的。這些項目已經達到了一定的施工進度,我們認為對於發展商和相關單位來說,要恢復施工以實現全額項目並吸引購房者繼續償還貸款,在商業上大多是可行的。

圖3: 停工項目金額(十億人民幣)

Source: China Real Estate Information Corp, Bloomberg Intelligence, DBS

由於房地產行業對當地經濟的重要性以及對信心的影響,中國官方將提出解決方案來化解僵局,解決方案可能包括以下內容:

  1. 地方或省級政府發行專項債券
  2. 銀行對特定專項展延貸款
  3. 監管機構與債權銀行合作重組未償還的發展商貸款
  4. 當地主管機關和同業接手完成這些項目

僵局最終可能得以解決尤其重要,因爲鑒於涉及到廣泛的利益相關者:地方政府機構、商業銀行、承包商、建築公司、材料供應商、發展商及其僱員以及購房者。
儘管如此,星展集團仍相信這些購房者最終將恢復還款,以免影響自2014 年開始實施的國內個人信用評級。
但從銀行業的角度來看,過去5至6年的逾放比率一直保持在1.7%(圖 4),隨著銀行採取審慎措施維持資產品質,逾放比率可能會保持在可控範圍內。
以四家最大的銀行為例,截至3月底,已預留250%的貸款損失準備金(圖5),總金額達2.8兆人民幣。這將對銀行保持穩定的資產負債表品質和緩衝經濟波動的影響發揮關鍵作用。

圖4: 中國銀行逾放比率 (2006年12月至 2022年 第二季)

Source: DBS

圖5: 中國前6大銀行平均貸款損失比率(2010年12月至2022年第1季)

Source: DBS

中國金融類股中,星展集團仍然看好國有大型銀行,因為這些大型銀行的資產負債表具有較高的貸款損失準備、逾放比率低於行業平均和資本額較大。大型銀行的活期儲蓄帳戶(CASA)存款額較高,資金成本也相對較低,放貸對象較為分散,且房地產抵押貸款比重較低。

中國大型國有銀行的股息率通常為稅後淨利的30%(圖6),星展集團認為在過去的數個週期中證明這是可持續的。如圖7顯示,根據目前股價,四大國有銀行平均股息率為約8%至9%,這樣的股息率水平具備投資吸引力。

圖6: 可持續性的派息率(約30%)

Source: DBS

圖7: 具吸引力的股息率(約8%)

Source: DBS

由是觀之,儘管價格仍然持平但若分析中國H股的銀行類股的總報酬即可發現,約60%是來自累積股息收入(圖8)。

圖8: 股息累積的力量 (2010 = 100)

Source: DBS

最近中國銀行類股遭到拋售的主要因素是投資者擔心貸款戶拒絕繳款將導致逾放金額上升;不過,一旦官方達成決議,這種情況可望逆轉。

儘管基本面仍然良好,但是在近期的拋售後,中國大型國有銀行的市淨率已進一步調至0.5倍(圖9);雖然近期仍可能持續波動,星展集團認為,支持性的政策可望推出,投資者應保持理性。

星展集團仍然看好中國大型國有銀行,因其具吸引力的股息率、穩健的資產負債表和中國官方堅定不移地致力於維護中國的全球第二大經濟體的位置,包括其銀行業的穩定。

圖9: 中國銀行類股的價值面呈現深度折價

Source: DBS