泰國:泰銖高估


泰國的對外賬戶已經惡化,泰銖在亞洲地區表現不佳。我們探索了泰國的外部動態和泰銖高估帶來的影響。
集團研究部, 洞悉亞洲辦公室08 Sep 2021
  • 泰國的經常賬戶已經轉為赤字,很大程度上是受旅遊業中斷的推動
  • 但是,經常賬戶的惡化是在資金流動尚未到來之際出現
  • 泰國央行對外匯市場進行了干預,外匯儲備充足性評估指標看起來仍然健康
  • 泰銖在亞洲地區表現不佳,但高於我們的DEER公允價值
  • 對投資者的影響:相對於泰銖,我們青睞印尼盾和林吉特等地區其他貨幣
    圖片來源: 法新社照片


    泰國的對外賬戶正在發生變化。在持續多年的經常賬戶盈餘之後,泰國的順差從2020年末開始轉為赤字。這是2013年中縮減恐慌以來首次出現經常賬戶赤字,當時基本面脆弱導致泰銖大幅貶值。日益惡化的外部動態已經反映在泰銖走軟上-泰銖是今年亞洲最疲軟的貨幣。

    隨著美聯儲開始討論縮減資產購買規模並最終實現政策正常化,泰國的外部融資需求正處於潛在充滿挑戰的時期。因此,在我們看來,泰銖容易受到美聯儲鷹派傾向的任何意外影響。我們預計泰銖到2020年第一季度持續貶值至一美元兌換35-36泰銖(參見“泰國:增長緩慢,利率降低,泰銖疲軟瞭解詳細預測)。

    服務業推動經常賬戶惡化

    深入研究泰國經常賬戶的季度細分,我們發現其不斷惡化的經常賬戶餘額很大程度上是受服務業餘額(尤其是旅行和交通)推動。自去年以來為遏制COVID-19傳播而實施的國際旅行限制措施,從2020年6月開始體現在旅行和交通赤字。在疫情爆發之前,泰國2015年至2019年期間的旅行和交通盈餘持續佔國內生產總值的6.5%左右。

    泰國當局正在努力重啟外國旅遊業,但進展緩慢,原因是疫情帶來病毒變異的意外,尤其是更具傳染性的德爾塔病毒變種。自七月份推出“普吉島沙盒”計劃以來,泰國的入境遊客人數一直在上升。但是,七月份月度入境遊客人數僅為1.8萬人次,與疫情前的400萬人次相比,仍然相差甚遠。

    泰國央行(BOT)預測2021年將有15萬外國遊客,2022年達到600萬,這一數字在2021年期間已經多次下調。國際航空運輸協會(IATA)預計,全球航空旅行將在2022年恢復到疫情前水平的88%,並在2023年底前恢復到高於病毒爆發前的水平。隨著疫苗接種的推廣,經濟重新開放計劃將使旅遊業走向復蘇,但前提是病毒不會再次帶來新的意外。

    金融賬戶表現良好?

    但是,泰國經常賬戶的惡化狀況是在資金流動尚未到來之際出現。因此,這推動綜合國際收支(BOP)進入負值區域。

    除2020年第二季度外,在過去幾個季度,居民資本外流導致泰國金融賬戶疲軟。淨流出主要與投資組合有關。事實上,居民對外組合投資(尤其是股票投資)金額創下記錄,在2021年第一季度達到佔GDP的8%左右。泰國金融機構提供的外國投資基金的高頻流動指標也顯示,股市資金流出持續到2021年第三季度。泰國在2013年也出現了居民股市資金流出,但規模不及2021年第一季度。

    泰國央行正在監控股市資金流出,但對此並不擔心。相反,泰國央行強調了2020年底出臺的鼓勵資本外流進入外國證券投資領域的措施取得的成功(路透社;泰國央行公告)。由於擔心錯失良機,全球股市相對於本地股市表現較好,也可能導致對外股票投資。與此同時,泰國吸引了外國債券投資組合的資金流入,泰國央行也指出了這一點,但到目前為止,這還不足以抵消大量的居民股市資金流出。

    泰國金融賬戶的一個關鍵支撐是“其他投資”。疫情期間,似乎有海外貨幣和存款回流,這可能是為了彌補國內收入損失。在經歷了一段時期的淨流出之後,基於國際收支數據的直接投資在2021年第一季度出現正增長。根據投資委員會的數據,鑒於2021年上半年投資申請同比強勁增長158%,正增長的數字可能在第二季度持續下去。

    泰國央行干預外匯市場

    泰銖年初至今下跌了大約8%,泰國央行今年對貨幣市場進行了干預。根據我們的估算,2021年迄今為止,泰國央行的外匯儲備(基於國際收支數據)下降了88億美元左右。相比之下,在2013年的縮減恐慌期間,泰國央行的外匯儲備全年減少了大約50億美元,當時泰銖貶值了5.4%。

    但是,今年泰銖貶值似乎沒有讓當局感到擔憂。泰國央行在八月份貨幣政策會議紀要中表示,泰銖相對于美元的貶值幅度超過了地區貨幣,原因是國內因素-COVID-19疫情形勢加劇和泰國經濟復蘇緩慢的前景。泰國央行還補充稱,貨幣貶值並沒有阻礙經濟復蘇。此外,泰國以前擔心泰銖強勢,例如在2019年和2020年底。

    超過充足外匯儲備的緩衝

    我們認為泰銖應該受到泰國央行高外匯儲備充足性的緩衝。泰國央行的累計淨儲備接近2011年中的高點。截至六月中旬,該數字約為2800億美元(佔GDP的54%)。我們的估算顯示,泰國在傳統的外匯儲備充足性衡量指標和國際貨幣基金組織的ARA框架方面表現良好。近年來,泰國的進口覆蓋率有所提高,達到14倍,相比之下,2013年約為8.4倍。淨儲備與短期外債的比率約為386%,而2013年約為331%。國際貨幣基金組織的ARA指標遠高於建議的100-150%,約為280%,較2013年的大約250%有所提高。

    泰銖長期估值缺乏吸引力

    我們以前根據購買力平價、巴拉薩-薩繆爾森和貿易條件等經濟基本面,估算了一個長期貨幣公允價值或DEER公允價值模型(參見星展集團聚焦:貨幣公允價值:什麼是廉價?什麼是DEER?2020年1月8日)。我們的DEER模型顯示,泰銖的交易價格比公允價值高出6.3%左右,這通常意味著長期的貶值壓力。此外,泰銖高估還意味著泰銖現在對泰國的經常賬戶構成拖累。鑒於泰國目前的經濟形勢,泰銖高估遠非理想,此前旅遊業的服務業貢獻已經因疫情而嚴重萎縮。

    我們認為泰國央行可能克制防止進一步貶值的傾向,因為泰銖走軟有助於支撐泰國的貿易平衡,緩解旅遊業和酒店業中斷帶來的影響。與此一致,我們現在預計到2022年第一季度,泰銖將進一步貶值至一美元兌換35-36泰銖。亞洲真金白銀的投資者可以考慮根據我們的相關亞洲DEER估值配置倉位,相對於泰銖,我們青睞林吉特和印尼盾。