每週宏觀透視:追蹤跨資產相關性


共同衝擊(疫情)、政策響應(流動性注入、減息)和宏觀驅動力已導致一些偏執但合邏輯的市場結果。
集團研究部, 洞悉亞洲辦公室14 Sep 2020
  • 全球固定收益率和信貸利差都已收窄…
  • …同時股價則因風險溢價壓縮而大漲
  • 與此同時,跨資產相關性有所提高,今年出現了普遍的反彈
  • 隨著下行風險的浮現,相關性會發生什麼仍有待觀察
    圖片來源: 法新社照片


    圖示本周:美元和美國利率   

    美元一個可能的驅動力是美國利率。若與主要夥伴經濟體相比美國利率相對較高,那麼美元應會升值;當利率差異收窄時美元會貶值。但去年美國減息並未導致美元的重大調整。今年迄今,儘管傳聞很多,但美元的下行相比利率差異的壓縮來說都比較溫和,這在美國10年期債券利率於DXY指數較低的相關性上可以體現。可能只是個時間問題。

    評述:追蹤跨資產相關性

    我們一直在追蹤20個資產之間每日相關性的演變,從股票到信貸,政府債券到貨幣,貴金屬再到加密貨幣。動機是要觀察當前的危機是否造成主要金融變量之間歷史關係的收緊或瓦解。

    考慮到所面臨的共同衝擊,我們的觀點是相關性在上升。縱觀全球,普遍的衝擊(毀滅性的大流行和深度衰退)、普遍的政策響應(創紀錄的流動性注入、央行利率處於底部)以及普遍的宏觀驅動力(追尋收益率﹑通縮﹑疲弱的增長前景)已導致出現一系列偏執但合邏輯的市場結果。

    從我們的相關性分析中獲得的主要觀察:

    • 美元和美國利率之間傳統的關係已經被打破。較高的利率差異往往會增強美元,但過去幾年的減息還未體現於美元的重大調整中。可能就在眼前了。

    • 成熟市場經濟體和亞洲經濟體之間,以及投資等級和高收益率債券之間的信貸相關性今年也比較高。普遍的信貸相關性程度與2016年水平相似,我們認為全球同步低迷加劇了這種程度,因為疫情以及新興經濟體當中美元流動性的普遍收緊。

    • 隨著疫情衝擊落地,最初所有信貸遭拋售,反彈程度也同樣劇烈。這表示市場預期衰退短暫且嚴重,相比於持久的對高收益率信貸造成更大挑戰的衰退。我們注意到,在2018年,亞洲高收益債和成熟經濟體高收益信貸債之間有更大的不同,因為出現了貿易戰。亞洲信貸風險溢價持續至今日,即便二者之間的相關性在今年已經提高。
    • 我們發現,2018年之前國債收益率僅對信貸債有邊際影響,當時聯儲局資產負債表縮減造成的高收益率導致新興市場美元主權債利差跳漲。
    • 不過,2019-20年的關係出現倒轉,因為貿易風險驅動聯儲局對緊縮的態度出現轉變,導致美債收益率走低,而新興市場避險情緒依然較高。甚至與成熟經濟的高收益率債相比,2020年美債同步性也有所增強,原因是疫情對信貸利差和無風險收益率都造成了衝擊。

    • 亞洲貨幣(ADXY)幾乎始終與亞洲美元利差負相關。2017年,亞洲貨幣兌美元上漲,與亞洲利差的收窄不期而遇。2018年,二者行動相反。2020年,信貸利差與美元的波動情形相似,保持了較高的相關性。這意味著亞洲外匯和信貸都受普遍因素的推動,比如週期性增長結果和美國貨幣政策。
    • 新興市場股市往往會從成熟市場中獲取線索,破壞任何脫鉤的希望。在經歷了2018年的平靜之後,新興市場股市前景基本上已是VIX波動性的函數。
    • 比特幣和金價之間的相關性有了明顯上升。即使通脹擔憂不強,但衝擊的頻率越來越高且有高度不確定性,已經驅動了另類資產的需求,包括像比特幣這樣的加密貨幣。

    總之,受公共部門支持的推動,全球固定收益率和信貸利差已經收窄,而股價則因壓縮的風險溢價而大漲。但與此同時,跨資產相關性上升,今年普遍反彈。雖則下行風險的浮現,相關性會發生什麼情況仍有待觀察。