台灣:下調增長前景


我們重新評估烏克蘭危機、美聯儲收緊政策、上海封城和奧密克戎疫情對台灣經濟的影響
集團研究部, 洞悉亞洲辦公室15 Jul 2022
  • 今年GDP增長預測下調至3.4%,明年下調至2.8%
  • 受內需推動,預計 22 年下半年將出現溫和增長反彈
  • 2022年CPI通脹預測維持在3.0%,2023年維持在1.8%
  • 政策貼現率仍有可能每季度上調 12.5 個基點,……
  • ……在 2022 年底達到 1.75%,在 2023 年底達到 2.25%
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    在烏克蘭危機、美聯儲收緊政策、上海封城和國內奧密克戎爆發的背景下,台灣在上半年期間面臨增長放緩和更高的價格壓力。一季度 GDP 同比增速放緩至 3.1%,低於去年第四季度的 4.9%,是 2020 年第三季度以來的最低增速。6 月份 CPI 通脹升至 3.6%,為近 14 年來的最高水準。為平衡增長和通脹風險,央行選擇在上半年逐步收緊貨幣政策。

    1) 上海封城

    中國的新冠疫情限制措施對供需雙方的干擾比預期的要嚴重。上海/長三角是台灣電子代工企業集中的重點區域。繼上海封城後,台灣 4 月份出口訂單立即同比下降 -5.5%。儘管 5 月份出現 6.0% 的反彈,但與第一季度的 16.2% 相比,出口訂單增長仍然疲軟。實際出口仍處於擴張區間,但增速也從一季度的 23.5%放緩至二季度的 15.4%。與此同時,製造業採購經理人指數在第二季度呈下降趨勢,6 月份達到 49.8,這是兩年來首次低於 50 的中性水準。接受調查的公司繼續報告新冠疫情帶來的干擾,尤其是大陸的限制和員工缺勤,以及客戶需求的減弱。

    中國的新冠疫情控制措施可能會繼續通過下半年的供需管道對台灣製造商造成壓力。  中國主要經濟中心的零星供應鏈中斷在短期內仍將是一個風險,除非新冠清零政策發生重大轉變。由於企業利潤、就業和收入的損失,對中國需求的連鎖影響可能會持續下去。自2018年中美貿易戰爆發以來,台灣製造商一直在積極回流和建設替代生產基地(例如越南、印度)。儘管如此,中國大陸今天仍然是台灣最大的離岸生產中心和最大的出口市場。2021年占台灣對外直接投資總額的32%和出口總額的28%。

    2. 國內奧密克戎爆發

    巧合的是,台灣在第二季度也經歷了內部奧密克戎的爆發。雖然疫情比預期發生得早,但其總體影響與我們的預期相差不大。每日感染人數從 4 月中旬開始激增,到 5 月底接近創紀錄的 10 萬人。政府並未收緊限制措施。關鍵行業的供應鏈基本未受影響。居民自願減少戶外活動 — 從 4 月中旬到 5 月底,零售和娛樂活動下降了近 20%。儘管如此,與 2021 年 5 月第一次主要新冠疫情浪潮期間的 -40% 相比,這種下降幅度相對溫和。

    目前,台灣很大一部分人口應該通過自然感染和疫苗接種獲得新冠肺炎抗體陽性。累計感染人數為420萬,相當於總人口的18%。這個數字可能被低估了;直至 5 月底,台灣還是主要根據 PCR 檢測結果統計確診病例。在新冠疫苗接種方面,截至 7 月初,74% 的人口接受了加強注射,與新加坡和韓國的水準相當。

    預計消費需求將在三季度觸底,四季度進一步回升。持續的奧密克戎浪潮在台灣已經開始消退。公眾現在已經做好了與病毒共存的準備。政府還在考慮在下半年進一步重新開放邊境的計畫,包括提高入境配額、放寬檢疫要求和允許遊客入境。

    3. 烏克蘭危機和通貨膨脹

    受烏克蘭危機推高全球大宗商品價格影響,上半年CPI 通脹漲幅略高於預期。我們曾估計,全球原油價格每上漲 10%,台灣的 CPI 通脹將增加 0.2 個百分點。但由於烏克蘭危機導致供應端中斷,全球食品價格也在上半年飆升,而化肥價格則因石油成本上漲的傳導效應而上漲。台灣各種食品價格相應上漲,包括穀類、肉類、蛋類、乳製品和食用油。食品價格對上半年整體 CPI 上漲 3.1%貢獻了 1.5 個百分點。

    我們目前的預測模型顯示,CPI 已在 6 月見頂,到年底將略低於 3%嵌入假設包括:1)國際石油和食品價格在下半年內不會進一步上漲,2)國內天氣狀況不會惡化,3)通脹預期將錨定在當前水準,4)由於央行的貨幣政策收緊,貨幣供應量 M2 增長將放緩至趨勢利率。 

    4. 美聯儲收緊

    美聯儲收緊政策的影響是多方面的。上半年台灣的資本外流增加,但資產價格的大範圍調整得以避免。上半年流入台灣股市的外國淨匯款減少了 62 億美元。台灣股票交易所年初至今下跌約 20%,是亞洲地區表現最差的股票之一。儘管如此,由於國內流動性狀況仍然充裕,房地產價格保持彈性。台北的住宅物業價格在 5 月份繼續同比上漲 6.0%(信義指數),與 1 月份的 8.0%相比略有放緩。

    台灣“央行” (CBC) 保持貨幣政策的獨立性,在上半年以自己的節奏加息。繼 3 月份加息 25 個基點後,台灣“央行”  6 月份將基準貼現率小幅上調 12.5 個基點,並將銀行存款準備金率(RRR)上調 25 個基點以收緊流動性。這符合我們的非共識預測。

    然而,美聯儲收緊政策對外部需求前景的影響值得重新審視。現在預計聯邦基金目標利率將在年底前升至中性水準以上,達到 3.50%。限制性貨幣政策可能會增加 2023 年美國經濟急劇放緩的風險。美國是台灣最大的最終出口需求來源,占台灣2021年總出口訂單的30%。它也是世界第三大智慧手機市場和技術創新的關鍵中心。

    在科技行業,人們越來越擔心週期性衰退。Gartner 預測,2022 年全球 PC、平板電腦和手機出貨量將收縮 7.6%。WSTS 預計今年全球半導體銷售額將保持 16.3% 的強勁增長,但到 2023 年將放緩至 5.1%。台灣科技巨頭台積電在第二季度財報發佈會上對其需求前景保持信心,同時承認半導體行業到 23 年上半年的庫存調整風險。該公司還表示,由於設備交付時間較長,將推遲其 2022 年的部分資本支出計畫。

    預測修訂

    我們將 2022 GDP 增長預測從 3.8% 下調至 3.4%。對 2023 年的增長預測也從 3.0% 下調至 2.8%相對於政府的 3.91% 和央行的 3.75% 的預測,我們對 2022 年的預測現在更為保守。我們仍預計下半年同比增速溫和回彈至 3.7%,高於上半年的 3.1%由於上海封城和國內奧密克戎疫情的影響消退,第三季度資料可能會顯示出明顯改善。隨著美國需求開始走軟,下行風險可能會在第四季度再次出現。按支出計算,隨著新冠疫情的影響消散和通脹壓力減弱,預計私人消費將引領下半年的復蘇。在全球需求前景更加不確定的情況下,出口增長可能會放緩。

    我們對 2022 3.0% 2023 1.8% CPI 通脹預測保持不變。2022年的估計高於政府的2.67%和央行的2.83%。預計下半年季度通脹資料將略有放緩,第三季度為 3.2%,第四季度為 2.7%。

    我們維持央行每季度加息 12.5 個基點的預測政策貼現率 2022 年底為 1.75%2023 年底為 2.25%。我們預計台灣“央行”不會大幅加息,因為台灣的通脹壓力不像美國或韓國和新加坡等其他亞洲發達經濟體那麼嚴重。


    此外,請注意,台灣“央行”有使用非政策性利率工具(例如 RRR 和 CD/NCD 利率)來收緊流動性或提高借貸成本的記錄。我們認為台灣“央行”很有可能在下半年進一步上調存款準備金率,幅度在 25-100 個基點。